注：本文为作者在中国宏观经济论坛（CMF）宏观经济热点问题研讨会（第20期）上的发言实录，并经本人审阅。转载时请务必注明出处。
数字货币的定义是什么？
下面我就从目前最具代表性的三种数字货币比特币、Libra和CBDC开始，谈谈它们的创新性和适用性。
第一个是以比特币为代表的加密货币。该货币由私营部门创建，不与任何现有货币挂钩。总量大致恒定。就创新而言，比特币是一个突破性的新创造。但关键问题是，比特币没有政府信用支持，而且总量是恒定的。因此，目前持有者持有它不是为了交易，而是为了等待升值。从这个角度来看，比特币并不是真正的货币，而是一种金融资产。
第二种是以Libra为代表的稳定币。其货币价值与一篮子货币挂钩。 Libra也非常有创新精神。一旦开始广泛使用，可能对现有国际货币体系和结构构成最大挑战。但正是因为它具有高度创新性并且由私营部门发起，包括美国在内的各国政府目前对这一新的潜在挑战非常警惕。到目前为止，Libra仍然是一个倡议，尚未实施。
第三种是央行数字货币（CBDC）。典型代表就是中国央行推出的数字货币DCEP。它的创新性相对较差。它是主权货币，可以对M0形成一定的替代，与人民币一一挂钩。这是因为它的创新性较低，更容易启动和推广。对于中国人民银行来说，推广的潜在风险和担忧并不多。但正是因为它只是替代了M0，所以它和过去的货币并没有太大区别。因此，目前市场和行业对DCEP的预期似乎有点过高。他们认为它可以解决当前金融体系无法解决的问题。他们认为这将显着提升人民币的国际地位。就DCEP目前的形式而言，它能给当前中国金融体系和现有国际货币体系带来的边际变化可能不是很强。
数字货币对现有货币政策、金融稳定和宏观经济有何影响？
关于央行数字货币对宏观经济和金融稳定的影响，我在这里讨论四个小问题。我的核心观点是，当前市场对于DCEP短期内的作用可能过于乐观。
第一个问题是，数字货币的推出能否提高货币政策的传导效率？过去我们一直说中国货币信贷体系传导效率低。我国央行数字货币仍然采用两级体系，即从央行到商业银行，再从商业银行到实体经济。由于商业银行体系有其自身的偏好和目标函数，它们可能无法按照中央银行的意愿向特别需要资金的实体提供流动性。因此，DCEP的推出可能不会显着提高货币市场的传导效率。
第二个问题是，央行数字货币能否强化我国货币政策的结构性功能？市场普遍认为数字货币可以实现普惠金融，支持中小企业。这个目标确实可以实现，但必须与财政政策更好地结合起来。也就是说，数字货币要更好地发挥货币政策的结构性功能，就意味着这部分数字货币必须直接给到需要钱的人，比如中低收入群体、中小企业等。但实际上这就是财政政策的转移支付功能。因此，除非以数字货币作为财政政策转移支付的最终载体，否则数字货币很难通过常规渠道强化货币政策的结构性功能。
第三个问题是，央行数字货币的推出能否显着推动人民币国际化？这也是比较困难的。根据国际经验，决定一国货币能否成长为国际货币的因素主要有三个。按重要性排序，首先是货币发行国金融市场的竞争力，包括金融市场的深度、广度和流动性。 ;二是历史形成的网络的正外部性和路径依赖；三是国家经济规模和国际贸易规模。数字货币确实可以提高跨境支付的便利性，但跨境支付的便利性绝不是决定一国货币国际化程度最重要的指标。另一方面，如果美联储推出数字美元，将进一步强化美元作为国际储备货币的地位。原因很简单，因为在上述决定货币国际化程度的三个重要因素中，金融市场、正外部性和经济贸易规模都是美国做到的。因此，如果此时能够进一步提高美元的跨境支付便利性，对于美元来说是有利的。全球储备货币地位的巩固确实是一件好事。
第四个问题与中美经贸金融摩擦有关，即央行数字货币的推出能否减少我国对SWIFT系统的依赖？有人表示，考虑到美国可能威胁切断SWIFT系统，中国央行数字货币的推出以及建立新的跨境支付结算系统可以减少我国对SWIFT的依赖。这种观点可能过于乐观了。国际支付结算体系的建立，关键不在于国内居民接受的意愿，而在于非居民的接受程度。如果非居民目前对传统人民币的接受程度还不是很高，为什么他们一定会接受基于数字人民币的新型支付结算系统呢？所以逻辑是相似的。跨境支付清算网络能否建立起来，关键取决于中国实体经济和金融市场的竞争力。指望仅靠数字货币就能改变这一切是不现实的。
另外，在讨论央行数字货币对宏观经济和金融稳定的影响时，其实有一个前提，那就是数字货币的规模必须足够大。如果仅限于目前的小规模试点，如果数字货币仍然占M0总量的一小部分，那么现在讨论这些问题还为时过早。
数字货币未来的发展前景如何？
我这里主要讲两个前景。
首先，未来不同形式的数字货币可能会在全球范围内相互竞争。有比特币、Libra、CBDC等不同性质的数字货币，也有CBDC内部不同种类、不同货币口径的央行数字货币，可能会形成百花齐放的局面。值得注意的是，这里的“让百花齐放”并不是指国际储备货币。国际储备体系注定是少数货币的领域。未来将会有两种货币可以作为储备货币。一是本国货币，如美元、欧元、人民币等；另一个是稳定币，无论是SDR、eSDR还是Libra。它们有潜力成为国际储备货币，因为它们仍然依赖主要国家政府的信用。相比之下，以比特币为代表的加密货币本质上更多的是一种金融资产，只能算是广义上的“数字货币”。未来国际储备货币的竞争会非常激烈，因此不会涉及太多货币。
第二，我今天的讲话认为，市场可能对央行数字货币的短期作用过于乐观，但这并不意味着我不看好央行数字货币。我对央行数字货币的发展前景总体看好、长期看好。关于中国版央行数字货币DECP（现在好像已经更名为eCNY）的演变趋势，我在这里提出四个猜想：
1、未来央行数字货币的覆盖范围是否会超越M0？
2、未来央行数字货币是否有可能成为付息资产的载体，而不是现在的零息资产？
3、未来是否会出现新的由中国人民银行主导或管理的第三方支付平台？这一点非常重要，因为它决定了eCNY、腾讯和支付宝主要是合作还是竞争。
4、未来我国央行是否有可能对数字人民币和传统人民币在跨境流动和离岸市场的使用实行不同的政策？从理论上讲，两种人民币政策不应该有不同。不过，与传统人民币相比，海外居民获得数字人民币可能相对容易。但另一方面，中国版数字货币实际上是可追溯的，即央行有能力控制大量数字人民币的跨境流动。关键在于央行是否愿意在跨境流动和离岸市场使用方面让数字人民币发生改变。变得更容易。
